Massive Anleiheverkäufe in Frankreich: Misstrauen der Investoren in die langfristige fiskalische Nachhaltigkeit

Originalbeitrag: Venta masiva de deuda en Francia: Desconfianza de los inversores en la sostenibilidad fiscal a largo plazo

Die 10-jährigen Renditen nähern sich 5% und die CDS erreichen Höchststände aus 2013, während soziale Unruhen die politische Lähmung aufzeigen, die den Konsolidierungsplan von Paris bedroht.

Der Bürger

Die französische Staatsanleihe erleidet eine der schwersten Verkaufswellen seit der Eurokrise. Internationale Investoren haben ein klares Urteil über die Fähigkeit der zweitgrößten Volkswirtschaft der Eurozone gefällt, ihre angeschlagenen öffentlichen Finanzen zu stabilisieren: Die langfristigen Finanzierungskosten sind auf ein Niveau gestiegen, das seit über zwei Jahrzehnten nicht mehr gesehen wurde, und der Schutz gegen Staatsinsolvenz notiert wie in den schlimmsten Tagen von 2013.

Der Auslöser für diese Bewegung war die soziale Explosion am Wochenende. Massive Proteste gegen die Lebenshaltungskosten, die Inflation und den Rückgang öffentlicher Dienstleistungen führten zu weit verbreiteten Zerstörungen, Plünderungen und Tausenden von Festnahmen in den wichtigsten französischen Städten. Die Behörden verhängten nächtliche Ausgangssperren in städtischen Zentren wie Paris und Nizza, um die Gewalt einzudämmen. Was als soziale Protestbewegung begann, verwandelte sich schnell in ein Markturteil über die Zahlungsfähigkeit des französischen Staates. Einige werden versuchen, dem mobilisierten Volk die Schuld zu geben, der schlechten französischen Verwaltung und einer Steuerreform, die nicht gekommen ist, um große Steuerhinterzieher, die Oligarchie des Landes, zu belasten.

Marktindikator: Renditen und CDS in Alarmbereitschaft

Die Zahlen vom Montag sind eindeutig. Die Rendite der zweijährigen französischen Anleihen, die empfindlich auf die Geldpolitik der EZB reagiert, schoss auf 3,647% in die Höhe. Die Referenzanleihe mit 10 Jahren stieg auf 4,925% und verzeichnete den größten täglichen Anstieg seit fast einem Monat. Bei den langlaufenden Anleihen überschritt die 30-jährige Anleihe — die Referenz für die langfristigen Finanzierungskosten des Staates — 5,42%.

Die aufschlussreichste Bewegung findet jedoch im Derivatmarkt statt. Die Kosten für den Schutz der französischen Schulden gegen einen Ausfall über fünf Jahre, gemessen an den Credit Default Swaps (CDS), lagen bei etwa 79,05 Basispunkten und damit nahe ihrer höchsten Werte seit dem Höhepunkt der europäischen Schuldenkrise von 2013. Analysen von Macquarie weisen darauf hin, dass der Preis der CDS darauf hindeutet, dass die Erweiterung des Spreads zwischen französischer und deutscher Schulden auf ein tatsächliches Anstieg des Ausfallrisikos zurückzuführen ist und nicht nur auf eine einfache Liquiditätsprämie.

Die Renditekurve hat sich um etwa 130 Basispunkte erhöht und reflektiert, dass die Bestrafung der Investoren sich auf den langen Zeitraum konzentriert: Sie verlangen eine erheblich höhere Prämie für Kredite an Frankreich über ein Jahrzehnt, weil sie bezweifeln, dass das Land seinen fiskalischen Kurs umkehren kann. Der OAT-Bund-Spread — die Prämie, die für französische Schulden im Vergleich zum deutschen Hafen gezahlt wird — hat sich auf 146-147 Basispunkte ausgeweitet, Niveaus, die seit dem Ausbruch der Eurokrise nicht mehr gesehen wurden.

Die grundlegende fiskalische Krise: ein Defizit von 5,4% und eine Schuldenquote auf dem Weg zu 122% des BIP

Die Unruhen sind nicht die Ursache des Problems, sondern der Katalysator, der eine Realität aufgezeigt hat, die die Märkte seit Monaten voraussehen. Frankreich verzeichnet ein Budgetdefizit von 5,4% des BIP, weit über dem von den europäischen Regeln geforderten Limit von 3%. Das Verhältnis von Schulden zu BIP wird im nächsten Jahr bei 122% liegen, gegenüber den aktuellen 119%, gemäß den Prognosen der Analysten. Das Wirtschaftswachstum ist anämisch — für dieses Jahr wird lediglich 0,5% geschätzt — was es nahezu unmöglich macht, dass die Wirtschaft ausreichend wächst, um die Schuldenlast zu reduzieren.

Die Regierung ist sich der Dringlichkeit bewusst. Premierminister Sébastien Lecornu hat einen Plan vorgestellt, der darauf abzielt, das Defizit bis 2026 auf 5% zu senken, durch eine Kürzung von 54 Milliarden Euro, wobei die Einsparungen hauptsächlich bei Renten und Betriebsausgaben erfolgen, während das Verteidigungsbudget um 6,5 Milliarden erhöht wird. Doch die Regierung selbst hat ihre Erwartungen bereits gesenkt: Das ursprüngliche Ziel eines Defizits von 4,7% wurde aufgegeben, da es als unerreichbar angesehen wurde. Die Kosten für den Schuldenservice sind bereits eine schwere Last: Man schätzt, dass Frankreich in diesem Jahr 65 Milliarden Euro an Zinsen zahlen wird, 25% mehr als 2025, eine Summe, die das Bildungs- oder Verteidigungsbudget übersteigt.

Die Ansteckung verbreitet sich: vom deutschen Bund auf den Euro und die Börse

Die Vertrauenskrise in Frankreich ist kein isoliertes Phänomen. Die Angst verbreitete sich schnell auf die Referenzanleihemärkte. Die Rendite der 10-jährigen deutschen Bundesanleihe, das risikofreie Anlagegut der Eurozone, stieg auf 3,450% und verzeichnete ebenfalls den größten täglichen Anstieg seit fast einem Monat, was die Händler einer Verkaufswelle und der Suche nach Liquidität zuschreiben. Die Kosten für die Verschuldung in Südeuropa — Spanien und Italien — erfuhren einen Aufwärtsdruck, und der Spread zwischen französischer und italienischer Schulden erreichte einen neuen Rekord.

Auch die Gemeinschaftswährung erlitt den Rückschlag. Der Euro fiel auf seinen tiefsten Stand in 17 Monaten gegenüber dem britischen Pfund und sank um 0,4% gegenüber dem Dollar, auf 1,1197 US-Dollar. An den Aktienmärkten verlor der CAC 40 in Paris 1,5% und vergrößerte die Verluste der anderen europäischen Indizes, während die Investoren das Risiko der Exposition gegenüber französischen Vermögenswerten neu bewerteten.

Politische Weggabelung: Wahlen 2027 und das Gespenst des „moralischen Risikos“

Der Hintergrund, der das Misstrauen verstärkt, ist die politische Lähmung und die Unsicherheit über die zukünftige Führung. Die Regierung des Präsidenten Emmanuel Macron hat keine stabile parlamentarische Mehrheit, was es extrem schwierig macht, die notwendigen Ausgabenkürzungen zu genehmigen. Die Unruhen haben diese Fragilität offengelegt: Die Gesetzgeber müssen zwischen der Reaktion auf den sozialen Druck oder der Durchsetzung einer Austerität wählen, die die Straßen noch weiter entzünden könnte.

Doch die wahre Wolke für die Märkte sind die Präsidentschaftswahlen 2027. Umfragen sehen Marine Le Pen, die Vorsitzende der rechtsextremen Nationalen Rallye (RN), als Favoritin, mit einem Programm, das Steuerkürzungen und eine Senkung des Rentenalters auf 60 Jahre umfasst, obwohl das Rentensystem bereits einen immer größeren Teil des Budgets beansprucht. Auf der gegenüberliegenden Seite schlägt der radikale linke Kandidat Jean-Luc Mélenchon vor, dass die Zentralbank die von ihr gehaltenen französischen Schulden direkt tilgt.

Analysten von Macquarie haben das Urteil des Marktes als ein „Schuldurteil“ über die Richtung der französischen Präsidentenpolitik qualifiziert. Ihr Basisszenario sieht keinen bevorstehenden Ausfall vor, jedoch nähern sie sich einer Wahrscheinlichkeit von fast 50% für eine Präsidentschaft der RN, die die Wahrnehmung des Kreditrisikos Frankreichs weiter verschlechtern könnte für den Haushalt 2028. Die Ratingagentur Scope Ratings hat bereits die Note für Frankreich von AA- auf A+ im vergangenen Monat gesenkt und gewarnt, dass die politische Fragmentierung die fiskalische Konsolidierung über die Wahlen hinaus erschweren und das Vertrauen in die Fähigkeit des Landes schwächen wird, seine Schulden mittelfristig zu stabilisieren.

Aussichten: Eine entscheidende Prüfung für die EZB und den Euro

Der Ball liegt jetzt im Feld von Frankfurt. Die Präsidentin der Europäischen Zentralbank, Christine Lagarde, hat klar gesagt: „Die Lösung für die Schuldenprobleme Frankreichs liegt im eigenen Land“, eine Warnung, die die Spekulationen über eine Intervention der EZB zur Eindämmung der Spread-Erweiterung abkühlt. Das Anti-Fragmentierungsinstrument der EZB (TPI) ist für „unbegründete und chaotische“ Spannungen ausgelegt, doch der Ursprung der französischen Bewegung — eine fiskalische Verschlechterung, die von den Ratingagenturen anerkannt wird, und eine grundsätzliche politische Unsicherheit — passt nur schwer in diese Kategorie.

Frankreich sieht sich einem Teufelskreis gegenüber: Je höher die Renditen steigen, desto teurer wird die Refinanzierung einer Verschuldung, die bereits über einer Billion Euro im Umlauf ist, und desto enger wird der Spielraum für die sozialen Ausgaben, die die Straße fordert. Die Regierung erwägt bereits, auf die Emission von kurzfristigen Schulden umzuschwenken, angesichts der Schwierigkeiten, langfristige Anleihen auf einem Markt zu platzieren, der ihr fiskalisches Vertrauen über ein Jahrzehnt hinweg in Frage stellt. Mit den Wahlen 2027 am Horizont und dem gebrochenen Vertrauen der Investoren hat die französische Anleihe aufgehört, der Zufluchtsort zu sein, der sie einmal war, und ist zum Indikator für eine der gravierendsten Vertrauenskrisen geworden, mit denen die Eurozone seit 2012 konfrontiert ist.

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